巨人は数兆円の利益を誇るが、外国の資金は猛烈に撤退、その理由は意外なものか？

カンディエンハウスは数千億ドンの利益と、時価総額が数十億米ドルに達したと報告しました。不動産市場は再び好調な兆候を見せており、多くのプロジェクトで法的問題が解決されています。では、なぜVinaCapitalは売却を続けているのでしょうか？

ベトナムの不動産市場は最近、好転しています。ハノイとホーチミン市では、マンション取引が活発化していることが多く、価格が急騰しています。多くの地域、特にハノイでは、土地の競売が価格を高騰させています。ファット・ダット・リアル・エステート（PDR）やノバランド（NVL）などの不動産会社が手掛けた多くのプロジェクトでは、法的問題が徐々に解決され、物件の販売が可能になっています。

通常、このような時期には、上昇の波に乗るべく、外国人投資家を含む機関投資家が不動産銘柄を物色します。しかし、不動産銘柄はもはや外国人投資家の関心を惹きつけていない兆候が見られます。また、多くの機関投資家が事業からのダイベストメント（売却）を加速させています。

カーンディエンハウス投資貿易株式会社（KDH）の発表によると、ビナキャピタル傘下のベトナムベンチャーリミテッドは、投資ポートフォリオの再構築のため、2024年12月5日から2025年1月3日までの間に約154万株のKDH株を売却することを登録した。

売却が成功すれば、ベトナム・ベンチャーズ・リミテッドのカンディエンにおける所有権比率は0.89％から0.73％に減少することになる。

9月には、登録済みのKDH株約1,200万株のうち、954万株を売却しました。7月以降、ベトナム・ベンチャーズ・リミテッドは合計で約1,110万株のKDH株を売却しました。

NhaKhangDien ThePriviaBinhTan.gif — *カンディエンハウスのプロジェクト。写真：KDH*

驚くべきことに、株価が安定している不動産会社でさえ、財務報告書ほど財務状況が良好ではない。

カンディエンハウスは数千億ドルの利益を上げているが、なぜ外国ファンドは撤退するのか？

カンディエンハウスの定款資本金は10兆ドンを超え、12月3日時点の時価総額は約33.2兆ドン（約13億米ドル）に達しています。KDHは2020年から2022年にかけて、長年にわたり1兆ドンを超える税引後利益を記録してきました。2023年の業績は悪化しましたが、それでも約7,300億ドンの利益を記録しました。

財務報告によると、ニャ・カン・ディエンは、年間収益が約2兆2,000億～4兆6,000億ドンと、最も困難な時期でも年間数千億ドンの利益を上げており、かなり好調な業績を上げている。

粗利益は非常に高く、売上高の50%に達することも珍しくありません。つまり、2ドンを売れば粗利益は1ドンになります。2023年だけでも、粗利益は売上高の75%に達すると予想されており、4ドンを売れば粗利益は約3ドンになります。

税引き後利益が年間数兆ドルに達するなど、このような明るい見通しにもかかわらず、KDH株は急騰せず、外国ファンドは依然として投資を撤退した。

まず、Vinacapitalの売却は市場の一般的な傾向に沿ったものであり、期待に沿わない可能性があります。事業見通しは必ずしも明るいとは言えず、KDHの実際の利益はそれほど高くない可能性があります。

2024年の最初の9か月間で、KDHは総収入約1兆2,320億ドン、金融費用1,410億ドン、その他の費用1,040億ドン、利息費用450億ドン以上のうち、粗利益約8,320億ドンを報告しました。税引後利益は4,100億ドンを超えました。

KDHのような数兆円の規模で、450億VNDという利息費用の数字は非常に驚くべきものであり、あまりにも小さく、通常多くの投資家の注目を集めるでしょう。

しかし、それは本当にそうなのでしょうか?

9ヶ月間の財務報告書を見ると、KDHの短期融資総額は1兆1,000億ドン、長期融資は6兆7,080億ドンを超え、合計7兆7,080億ドンとなっている。銀行の貸出金利を年8～10％と仮定すると、9ヶ月間の利息総額は約5,400億ドン～5,800億ドンとなる。そうなると、KDHは損失を出す可能性がある。

キャッシュフロー計算書によれば、2024年の最初の9か月間にKDHは5,806億ドンを超える利息を支払わなければならなかったが、損益計算書では450億ドンを超えなかったことも示されている。

この数字は、KDH が利息費用を資本化し、資産価値と在庫に記録したためであると考えられます。

2024年9月末までのKDHの在庫は22兆4,500億ドン近くに達し、前年同期の18兆7,870億ドンに比べて大幅に増加した。

KDHがこの手法を用いたのは今回が初めてではない。2023年の自社報告書では、KDHは1430億ドンを超える支払利息を計上していたが、監査後に2170億ドンに修正された。

2022年にKDHは93億VNDの利息を記録しましたが、実際に支払われた利息は4,960億VNDを超えました。

2024年には、多くの不動産事業は依然として、債券債務、銀行融資、大量の在庫など、多くの困難に直面することになるだろう。

Vietstockによると、第3四半期の3つの証券取引所における住宅不動産および工業団地グループの100社以上の企業の在庫は、年初比12%増の530兆ドンを超え、過去最高を記録した。そのうち、Novaland（NVL）は145兆ドンを超え、年初比5%増でトップとなった。Vingroup（ VIC ）は128.2兆ドンを超え、期初比38%増となった。