Почему следует исключить индивидуальных профессиональных инвесторов из рынка частных облигаций?

Почему следует исключать индивидуальных профессиональных инвесторов из рынка частных облигаций?

Проект измененного Закона о ценных бумагах, не позволяющий индивидуальным инвесторам участвовать на частном рынке облигаций, вызывает неоднозначные мнения.

Профессор Тран Нгок Тхо.

Инвестиционная газета взяла интервью по этому вопросу у профессора, доктора Чан Нгок То, члена Национального консультативного совета по финансовой и денежно-кредитной политике.

Каково мнение профессора о пересмотренном Законе о ценных бумагах, согласно которому только профессиональным институциональным инвесторам разрешено участвовать на рынке частных корпоративных облигаций?

Прежде всего, необходимо подтвердить последовательный аргумент о том, что индивидуальные корпоративные облигации – это лишь площадка для профессиональных инвесторов, легализованная строгими условиями в отношении активов, квалификации, дипломов и инвестиционного опыта. Проект изменённого закона позволяет участвовать на рынке индивидуальных облигаций только профессиональным инвесторам, являющимся организациями, в то время как индивидуальные профессиональные инвесторы полностью исключены из игры. Правительство объяснило причины, и надзорный орган Национальной ассамблеи также согласен с аргументацией правительства.

Но если мы поставим вопрос по-другому, отражая современные разработки в области технологических инноваций и последние тенденции в каналах частного размещения в целом, включая корпоративные облигации, а также последние правовые изменения в странах, законопроект может привести к более сбалансированному подходу.

Если существует продуманный подход, при котором сохраняется основной принцип защиты инвесторов, но при этом достигается цель развития рынка капитала устойчивым образом, то регулирующему органу необходимо тщательно рассмотреть вопрос об исключении индивидуальных профессиональных инвесторов из рынка частных облигаций.

Но разъяснило ли правительство , что профессиональные индивидуальные инвесторы могут участвовать в частных облигациях косвенно, инвестируя в инвестиционные фонды, а затем фонды будут вкладывать свои деньги в частные облигации?

Если мы будем рассуждать подобным образом, это не объяснит, почему во многих странах, таких как Сингапур, Таиланд, Малайзия, США и т. д., профессиональным инвесторам до сих пор разрешено участвовать на рынке частных облигаций. Проблема в том, что при наличии действительно подходящей правовой базы и высокого качества работы агентства по управлению рынком, деньги инвесторов по-прежнему можно будет ответственно инвестировать в частные облигации, не создавая серьёзных сбоев и подрывая доверие к рынку.

Закон должен защищать инвесторов и одновременно способствовать устойчивому развитию рынка капитала. Фото: Дык Тхань

Но правительство намерено переориентировать каналы инвестирования с индивидуальных профессиональных инвесторов на инвестиционные фонды, чтобы сосредоточиться на создании отдельного рынка облигаций только для «орлов», то есть институциональных инвесторов?

Это законная цель. Однако реальность нашей страны показывает, что большинство фондов держат очень мало индивидуальных облигаций из-за высокого риска, который отличается от склонности фонда к риску.

Более того, эта цель противоречит текущей глобальной тенденции. Тема Всемирного экономического форума (ВЭФ) 2023 года «Рынки капитала, частные размещения и финансовая доступность» продемонстрировала новую тенденцию участия неинституциональных инвесторов в частных размещениях. Публичные размещения долгое время играли центральную и традиционную роль в развитии мировой экономики. Однако, по данным ВЭФ, происходят существенные изменения. Публичные размещения постепенно смещаются в сторону частных размещений, демонстрируя высокие темпы роста, и в настоящее время на их долю приходится 9,6 трлн долларов США в мировых активах.

ВЭФ считает, что инвесторы обращаются к частному размещению, поскольку они больше не рассматривают его как альтернативу в традиционном смысле, а скорее как возможность и право участвовать в инклюзивном экономическом развитии.

Может ли профессор подробнее объяснить этот аргумент ВЭФ?

Чтобы было проще представить, расскажу историю о том, как недавно председатель Народного комитета Хошимина Фан Ван Май призвал население покупать облигации, чтобы у правительства были средства на строительство 183-километровой городской железной дороги стоимостью 36 миллиардов долларов США. Или, возможно, в ближайшем будущем правительство рассмотрит план по привлечению почти 100 миллиардов долларов США на проект скоростной автомагистрали «Север-Юг». Тогда многие компании-победители будут участвовать в проектах строительства городских железных дорог и скоростных автомагистралей. Откуда же берётся этот огромный источник финансирования?

Например, компания выпускает индивидуальные облигации для участия в отдельных проектах. Если вы – частный (профессиональный) инвестор, любящий свою страну и город, верящий и гордящийся своим Отечеством, то вместо того, чтобы полагаться на иностранные «долговые ловушки», вы хотите внести свой вклад в общее развитие проекта городской железной дороги Хошимина и скоростной автомагистрали «Север-Юг», ответьте мне на вопрос: почему я не могу купить индивидуальные облигации, выпущенные компаниями, а вынужден вкладывать средства через инвестиционные фонды (с высокими издержками, которые не позволяют им вкладывать значительные средства в этот проект из-за ограничений инвестиционного портфеля, установленных основными акционерами фонда)?

Здесь мы поймём, почему ВЭФ больше не считает частные размещения альтернативой. Именно право инвесторов участвовать и пользоваться новыми плодами инклюзивного экономического развития каждой страны и мировой экономики.

А теперь вернемся к самому спорному вопросу: как защитить профессиональных инвесторов от чрезмерно сложных рисков индивидуального канала облигаций?

Хотя расширение доступа к частным размещениям может обеспечить диверсификацию и потенциал для увеличения доходности и доходов, отсутствие прозрачности в отношении частных размещений может представлять значительные риски для инвесторов. Однако вместо того, чтобы исключать их из сферы частных размещений, как предлагает законопроект, у меня есть несколько следующих предложений.

Во-первых, примите подход «более высокие критерии, более широкие возможности».

Законодательное управление и Национальная ассамблея могут по-прежнему сохранять возможность инвестирования в частные облигации как площадку для институциональных инвесторов, но смягчить правила, чтобы позволить индивидуальным профессиональным инвесторам участвовать в купле-продаже и торговле частными облигациями на вторичном рынке, а не полностью запрещать их. Примером такого подхода может служить успешный международный опыт.

В 2016 году Сингапурская фондовая биржа (SGX) разработала две схемы для квалифицированных эмитентов, позволяющих предлагать инвесторам частные облигации посредством двух схем, включая облигации с требованием погашения и облигации, освобожденные от уплаты.

Для признания облигаций с выкупом по первому критерию эмитент должен соответствовать двум условиям: он должен котироваться на SGX не менее 6 месяцев и соответствовать критериям отбора по чистым активам, истории листинга и обязательным кредитным рейтингам, таким как рейтинг не ниже BBB и наличие листинга или гарантии выпуска не менее 500 млн сингапурских долларов. После выполнения этих условий облигации с выкупом могут быть предложены розничным инвесторам. SGX предлагает облигации с выкупом по отдельности крупным номиналом, не менее 200 000 сингапурских долларов, для институциональных или аккредитованных инвесторов. Однако облигации с выкупом могут быть переоценены в более мелкие лоты, вплоть до 1000 сингапурских долларов, для облегчения участия инвесторов на рынке индивидуальных облигаций.

Во втором случае, чтобы облигации были признаны освобождёнными от налогообложения, эмитент должен соответствовать гораздо более строгим критериям, чем оспариваемая облигация. А именно, облигация должна иметь кредитный рейтинг не ниже AA, котироваться на Сингапурской фондовой бирже не менее 5 лет и продать не менее 20% первоначального выпуска институциональным инвесторам, таким как банки, инвестиционные фонды и страховые компании. Если рассматривать облигации освобождённых от налогообложения облигаций таким образом, можно предположить, что целью законопроекта станет развитие институтов, участвующих в индивидуальных инвестициях в облигации, и привлечение значительных финансовых ресурсов инвесторов.

Для дальнейшего стимулирования рынка облигаций, освобождённых от налогообложения, Сингапур разрешает вычитать расходы на выпуск облигаций из подоходного налога для частных эмитентов, имеющих на это право. Кроме того, правительство создало отдельный фонд для поддержки расходов на кредитный рейтинг для эмитентов облигаций, освобождённых от налогообложения.

Таиланд также позволяет инвесторам с высоким уровнем дохода участвовать в частном рынке облигаций, соблюдая строгие условия раскрытия информации… со стороны эмитента.

Малайзия, которая традиционно позволяла институциональным инвесторам и состоятельным частным лицам участвовать в частном рынке облигаций, теперь использует технологические инновации для запуска централизованной информационной платформы (BIX Malaysia), позволяющей розничным инвесторам более эффективно участвовать в оптовом рынке (частных облигаций).

Используя подход «более высокие критерии, более широкие возможности», как в Сингапуре, Таиланде и Малайзии, мы имеем возможность максимально мобилизовать все социальные ресурсы, при этом сохраняя возможность достичь важнейшей цели — защиты инвесторов, а не исключения их из игры.

Во-вторых, законопроект может дополнить применение механизма классификации отдельных выпусков облигаций, чтобы не упустить из виду начинающие предприятия и развивающиеся отрасли в соответствии со стратегией экономического развития партии и государства.

Например, Правило А Закона США о ценных бумагах позволяет стартапам выпускать акции на сумму до 5 миллионов долларов квалифицированным инвесторам без подачи полного регистрационного заявления в Комиссию по ценным бумагам и биржам США (SEC), при условии предоставления эмитентом финансовой отчетности, подготовленной в соответствии с общепринятыми принципами бухгалтерского учета, и документов, содержащих соответствующую нефинансовую информацию. Эта классификация признает активную роль стартапов и малых и средних предприятий в привлечении небольшого первоначального капитала (который банки неохотно кредитуют) через канал частных облигаций.

Или, для лучшей защиты инвесторов, в дополнение к критерию стоимости можно объединить критерий количества подходящих инвесторов. Например, Закон о корпорациях Австралии 2000 года разрешает небольшие размещения акций на сумму всего 2 миллиона австралийских долларов не более чем 20 подходящим инвесторам.

Я предлагаю, чтобы в законопроекте был рассмотрен подход Австралии и исследовался максимальный порог частного размещения для стартапов, малых и средних предприятий для индивидуальных профессиональных инвесторов на первичном рынке.

В-третьих, вместо того, чтобы строго придерживаться философии защиты инвесторов, мы можем подумать о том, как согласовать ее с философией «защиты выбора» инвестора.

Например, закон США «О занятости» (JOBS Act) устанавливает, что сумма средств, которую инвестор может инвестировать в частные размещения, ограничена его чистым капиталом и годовым доходом. Например, инвестор с чистым капиталом в 75 000 долларов США (с годовым доходом, равным или меньшим этой суммы) может инвестировать в частные размещения не более 3750 долларов США в год; инвестор с чистым капиталом в 750 000 долларов США может инвестировать не более 75 000 долларов США и т. д. Оставшуюся сумму чистых активов инвестор может инвестировать в другие типы облигаций в зависимости от своей склонности к риску; или, если он хочет быть более безопасным, он может переключиться на инвестиционные фонды. Этот подход направлен на диверсификацию средств инвестора по различным каналам инвестирования в облигации, чтобы помочь ему избежать ошибок.

Системы облигаций с требованием выплаты процентов и освобожденных от уплаты налогов облигаций в Сингапуре и многих других странах следуют подходу «защиты выбора инвестора» с различными вариациями.

Философия «защиты выбора инвесторов» может защитить инвесторов от потери слишком больших средств и, следовательно, от негативного влияния на доверие к рынку в целом. Она позволяет не только обеспечить защиту инвесторов, но и мобилизовать все общественные ресурсы для развития рынка капитала.

В-четвёртых, можно ещё больше улучшить условия для профессиональных инвесторов. Можно умерить их пыл и терпение, увеличив срок владения отдельными облигациями до 1-2 лет и более.

В-пятых, усилить юридическую ответственность посредников, таких как консультанты по выпуску облигаций, аудиторы, юристы, оценщики цен и кредитно-рейтинговые организации для частных каналов выпуска облигаций.

Определение политики выпуска индивидуальных облигаций подобно регулировке карбюратора. Слишком строгие правила выпуска индивидуальных облигаций могут привести к потере многих подходящих источников топлива. Однако, если они слишком мягкие и используются все источники топлива (даже низкокачественные), карбюратор будет работать неэффективно. Проект закона о ценных бумагах содержит множество сложных технических деталей, и мы надеемся, что управляющее агентство и Национальная ассамблея, подобно опытным инженерам, найдут оптимальный баланс при пересмотре проекта закона о ценных бумагах на этот раз.

Source: https://baodautu.vn/sao-lai-phai-loai-nha-dau-tu-chuyen-nghiep-ca-nhan-khoi-thi-truong-trai-phieu-rieng-le-d227316.html