왜 개인 전문 투자자를 사적 채권 시장에서 배제하는가?

왜 개인 전문 투자자를 사적 채권 시장에서 배제하는가?

개인 투자자가 사채시장에 참여하는 것을 허용하지 않는 증권법 개정안에 대한 의견은 엇갈리고 있다.

트란 응옥 토 교수.

투자신문은 이 문제에 관해 국가금융통화정책자문위원회 위원인 Tran Ngoc Tho 교수와 인터뷰를 가졌습니다.

전문 기관 투자자만이 사적 회사채 시장에 참여할 수 있도록 규정한 개정 증권법에 대한 교수의 의견은 무엇입니까?

우선, 개별 회사채는 자산, 자격, 학위, 투자 경험 등 엄격한 조건을 조건으로 합법화된 전문 투자자들의 놀이터일 뿐이라는 일관된 주장을 재확인해야 합니다. 개정안은 전문 투자자인 법인만 개별 채권 시장에 참여할 수 있도록 허용하고, 개인 전문 투자자는 완전히 배제하고 있습니다. 정부는 그 이유를 설명했고, 국회 심의위원회 역시 정부의 주장에 동의하고 있습니다.

하지만 문제를 다른 방식으로 접근한다면, 기술 혁신의 현대적 발전과 기업 채권을 포함한 사적 배치 채널 전반의 최신 동향, 그리고 각국의 최신 법적 조정을 업데이트한다면, 초안 법안은 보다 균형 잡힌 접근 방식으로 이어질 수 있습니다.

투자자를 보호한다는 핵심 원칙을 유지하면서도 지속 가능한 방식으로 자본 시장을 발전시킨다는 목표를 달성하는 정교한 접근 방식이 있다면, 규제 기관은 개인 전문 투자자를 사적 채권 시장에서 배제하는 방안을 신중하게 고려해야 합니다.

하지만 정부는 전문 개인 투자자가 투자 펀드에 투자하여 간접적으로 사적 채권에 참여할 수 있고, 그 펀드가 그 돈을 사적 채권에 투자할 것이라고 설명했습니까?

그렇게 주장한다면, 싱가포르, 태국, 말레이시아, 미국 등 많은 국가들이 전문 투자자들의 사모 채권 시장 참여를 허용하는 이유를 설명할 수 없습니다. 문제는 적절한 법적 체계와 시장 관리 기관의 역량이 뒷받침된다면, 투자자들의 자금은 시장의 신뢰를 훼손하는 심각한 혼란 없이 사모 채권에 책임감 있게 투자될 수 있다는 것입니다.

법은 자본 시장의 지속 가능한 발전을 목표로 하는 동시에 투자자를 보호해야 합니다. 사진: Duc Thanh

하지만 정부는 개인 전문 투자자에서 투자 펀드로 투자 채널을 전환하여 기관 투자자인 '독수리'만을 위한 별도의 채권 시장을 만드는 데 주력할 계획인가?

이는 정당한 목표입니다. 하지만 우리나라 현실은 대부분의 펀드가 높은 위험 때문에 개별 채권을 거의 보유하지 않고 있으며, 이는 펀드의 위험 감수 성향과는 상반됩니다.

더욱이 이러한 목표는 현재의 세계적 추세에 역행하고 있습니다. 세계 경제 포럼(WEF)의 2023년 주제인 "자본시장, 사모, 그리고 금융 포용"은 비기관 투자자들이 사모에 참여하는 새로운 추세를 보여주었습니다. 공모는 오랫동안 세계 경제 발전에 있어 핵심적이고 전통적인 역할을 해왔습니다. 그러나 WEF에 따르면, 중요한 변화가 일어나고 있습니다. 공모 채널은 점차 사모로 전환되고 있으며, 높은 성장률을 기록하고 있으며 현재 전 세계 자산 규모는 9조 6천억 달러에 달합니다.

WEF는 투자자들이 사적 배치로 눈을 돌리는 이유는 사적 배치를 더 이상 전통적인 의미의 대안으로 보지 않고, 오히려 포괄적인 경제 개발에 참여할 수 있는 기회이자 권리로 보기 때문이라고 생각합니다.

교수님은 WEF의 이 주장에 대해 더 자세히 설명해 주실 수 있나요?

좀 더 쉽게 이해하기 위해, 최근 호찌민시 인민위원회 위원장 판 반 마이가 360억 달러 규모의 183km 도시철도 건설 자금을 확보하기 위해 국민들에게 채권 매입을 요청했던 이야기를 들려드리겠습니다. 아니면, 가까운 미래에 정부가 남북 고속도로 사업에 약 1,000억 달러의 자금을 조달하는 방안을 검토할지도 모릅니다. 그렇게 되면 도시철도 노선과 고속도로의 구성 사업에 많은 기업들이 참여하게 될 것입니다. 그렇다면 이 막대한 재원은 어디에서 나올까요?

예를 들어, 기업이 구성 프로젝트에 참여하기 위해 개별 채권을 발행한다고 가정해 보겠습니다. 만약 당신이 이 나라와 도시를 사랑하고 조국에 대한 믿음과 자부심을 가진 개인(전문) 투자자라면, 외국의 "부채 함정"에 의존하는 대신 호찌민시 도시 철도 프로젝트와 남북 고속도로의 전반적인 발전에 기여하고자 한다면, 다음 질문에 답해 주십시오. 기업이 발행하는 개별 채권은 매수할 수 없고, 투자 펀드를 통해 자금을 출자해야 하는 이유는 무엇입니까? (비용이 높고, 펀드 대주주의 요구로 투자 포트폴리오에 제약이 있어 이 프로젝트에 대규모 투자를 할 수 없습니다.)

여기서는 WEF가 사모발행을 더 이상 대안으로 보지 않는 이유를 알아보겠습니다. 각국과 세계 경제의 포용적 경제 발전에 참여하여 새로운 성과를 누리는 것은 투자자들의 권리입니다.

이제 가장 논란이 많은 문제로 돌아가 보겠습니다. 즉, 개별 채권 채널의 지나치게 복잡한 위험으로부터 전문 투자자를 보호하는 방법은 무엇일까요?

사모 투자 접근성 확대는 다각화와 수익률 및 소득 증대 가능성을 제공할 수 있지만, 사모 투자와 관련된 투명성 부족은 투자자에게 상당한 위험을 초래할 수 있습니다. 하지만 초안에서 제안하는 것처럼 사모 투자에서 사모 투자를 배제하는 대신, 다음과 같은 몇 가지 제안을 드리고자 합니다.

첫째, "더 높은 기준, 더 넓은 선택권"이라는 접근 방식을 채택하세요.

법제처와 국회는 사모채 옵션을 기관 투자자들의 놀이터로 유지하는 동시에, 개인 전문 투자자들이 유통 시장에서 사모채의 매매 및 거래에 참여할 수 있도록 규제를 완화할 수 있습니다. 사모채를 완전히 금지하는 대신 말입니다. 몇몇 성공적인 국제 사례가 이러한 접근 방식을 잘 보여줄 것입니다.

투자자를 보호한다는 핵심 원칙을 유지하면서도 지속 가능한 방식으로 자본 시장을 발전시킨다는 목표를 달성하는 정교한 접근 방식이 있다면, 규제 기관은 개인 전문 투자자를 사적 채권 시장에서 배제하는 방안을 신중하게 고려해야 합니다.

2016년 싱가포르 거래소(SGX)는 자격을 갖춘 발행인이 도전 채권과 면제 채권을 포함한 두 가지 프레임워크를 통해 투자자들에게 사적 채권을 제공할 수 있는 두 가지 프레임워크를 제시했습니다.

첫 번째 프레임워크의 경우, 챌린지 채권으로 인정받으려면 발행자는 두 가지 조건을 충족해야 합니다. 첫째, 싱가포르 거래소(SGX)에 최소 6개월 이상 상장되어 있어야 하며, 둘째, 순자산, 상장 이력, 셋째, 의무 신용등급(예: BBB 등급 이상, 5억 싱가포르 달러 이상 상장 또는 발행 보증) 요건을 충족해야 합니다. 이러한 조건을 충족하면 챌린지 채권은 개인 투자자에게 판매될 수 있습니다. 싱가포르 거래소는 기관 투자자 또는 공인 투자자를 위해 최소 20만 싱가포르 달러의 고액권 개별 채권을 상장합니다. 챌린지 채권은 투자자의 개별 채권 시장 참여를 촉진하기 위해 최소 1,000 싱가포르 달러의 소액권으로 재평가될 수 있습니다.

두 번째 프레임워크의 경우, 면제 채권으로 인정받으려면 발행인은 이의신청 대상 채권보다 훨씬 더 엄격한 기준을 충족해야 합니다. 즉, 최소 AA 이상의 신용등급을 보유하고, 싱가포르 거래소(SGX)에 최소 5년 이상 상장되어 있어야 하며, 최초 발행량의 20% 이상을 은행, 투자 펀드, 보험사 등 기관 투자자에게 매각해야 합니다. 이러한 방식으로 면제 채권 프레임워크를 검토한다면, 기관들이 개별 채권 투자에 참여하고 투자자로부터 상당한 재원을 확보할 수 있도록 하는 것이 법 제정 기관의 목표입니다.

면제 채권 채널을 더욱 활성화하기 위해 싱가포르는 적격 민간 발행자에 대해 발행 비용을 소득세에서 공제할 수 있도록 허용하고 있습니다. 또한, 정부는 적격 면제 채권 발행자의 신용 평가 비용을 지원하기 위한 별도의 기금을 마련했습니다.

태국은 또한 고액 자산가가 발행인의 정보 공개에 대한 엄격한 조건을 조건으로 사적 채권 시장에 참여하는 것을 허용합니다.

전통적으로 기관 투자자와 고액 자산가의 사모 채권 시장 참여를 허용해 온 말레이시아가 이제 기술 혁신을 활용해 중앙 집중형 정보 플랫폼(BIX Malaysia)을 출시했습니다. 이를 통해 소매 투자자가 도매(사모 채권) 시장에 보다 효율적으로 참여할 수 있게 되었습니다.

싱가포르, 태국, 말레이시아와 같은 "더 높은 기준, 더 광범위한 옵션" 접근 방식을 통해 우리는 모든 사회적 자원을 최대한 동원할 수 있는 능력을 갖추고 있으며, 동시에 투자자를 게임에서 배제하는 대신 보호한다는 가장 중요한 목표를 달성할 수 있습니다.

둘째, 이 법안은 당과 국가의 경제발전 전략에 맞춰 창업기업과 신흥산업이 소외되지 않도록 개별 채권 발행을 분류하는 메커니즘 적용을 보완할 수 있다.

예를 들어, 미국 증권법 규칙 A는 스타트업이 SEC에 완전한 등록 신고서를 제출하지 않고도 적격 투자자에게 최대 500만 달러까지 발행할 수 있도록 허용합니다. 단, 발행인이 일반적으로 인정된 회계 원칙에 따라 작성된 재무제표와 관련 비재무 정보가 포함된 문서를 제공해야 합니다. 이러한 분류는 스타트업과 중소기업이 사모채 발행 채널을 통해 (은행이 대출을 꺼리는) 소액 초기 자본을 조달하는 데 있어 적극적인 역할을 한다는 점을 인정합니다.

투자자 보호를 강화하기 위해 가치 기준 외에 적격 투자자 수 기준을 결합할 수 있습니다. 예를 들어, 2000년 호주 기업법은 200만 호주 달러(AUD) 규모의 소규모 공모를 최대 20명의 적격 투자자에게만 허용합니다.

저는 초안 법안에서 호주의 접근 방식을 고려하여 1차 시장에서 개인 전문 투자자를 위한 신생 기업, 중소기업의 최대 사적 배치 한도를 모색해야 한다고 제안합니다.

셋째, 투자자 보호 철학을 엄격하게 고수하는 대신, 투자자의 '선택적 보호' 철학과 어떻게 조화시킬지 고려해 볼 수 있습니다.

예를 들어, 미국 JOBS 법은 적격 투자자가 사모 투자에 투자할 수 있는 금액이 순자산과 연간 소득에 따라 제한된다고 규정합니다. 예를 들어, 순자산이 75,000달러(연소득이 그 금액 이하)인 투자자는 사모 투자에 연간 최대 3,750달러까지만 투자할 수 있으며, 순자산이 750,000달러인 투자자는 최대 75,000달러까지만 투자할 수 있습니다. 순자산의 나머지 금액은 투자자의 위험 감수 성향에 따라 다른 유형의 채권에 투자할 수 있으며, 더 안전한 투자를 원하면 투자 펀드로 전환할 수도 있습니다. 이러한 접근 방식은 투자자의 자금을 다양한 채권 채널로 분산하여 투자자가 실수를 방지하도록 돕습니다.

싱가포르를 비롯한 여러 국가의 도전채권 및 면제채권 프레임워크는 다양한 변형을 거쳐 "투자자 선택권 보호" 접근 방식을 따르고 있습니다.

"투자자의 선택권 보호"라는 철학은 투자자가 과도한 손실을 입어 전체 시장의 신뢰에 부정적인 영향을 미치는 것을 방지할 수 있습니다. 이는 투자자 보호라는 목표를 달성할 뿐만 아니라, 자본 시장 발전을 위한 모든 사회적 자원을 동원하는 데에도 기여합니다.

넷째, 전문 투자자들의 투자 여건을 더욱 개선할 수 있습니다. 개별 채권의 보유 기간을 1~2년 이상으로 늘려 전문 투자자들의 투자 열정과 인내심을 줄일 수 있습니다.

다섯째, 사채발행 채널에 대한 발행컨설턴트, 감사인, 변호사, 감정평가사, 신용평가기관 등 중개자의 법적 책임을 강화합니다.

개별 채권 발행 정책을 수립하는 것은 마치 기화기를 조정하는 것과 같습니다. 개별 채권 규제가 너무 엄격하면 적절한 연료원을 많이 놓칠 수 있습니다. 반면 너무 관대하여 모든 연료원(저품질 연료원 포함)을 활용하면 기화기가 비효율적으로 작동하게 됩니다. 증권법 초안에는 복잡한 기술적 세부 사항이 많으므로, 이번 증권법 초안 개정에서는 관리 기관과 국회가 숙련된 기술자처럼 최적의 균형을 찾기를 바랍니다.

출처: https://baodautu.vn/sao-lai-phai-loai-nha-dau-tu-chuyen-nghiep-ca-nhan-khoi-thi-truong-trai-phieu-rieng-le-d227316.html